Fiche de révision : Stratégies de Politique Monétaire Contemporaines

📋 Plan du Cours

1. Convergence des stratégies des banques centrales vers la cible d’inflation
2. Réexamen de la politique monétaire après la crise de 2008
3. La divine coïncidence entre inflation et chômage : limites et tensions en présence de chocs
4. Limites de la relation de Phillips et adoption d’une cible d’inflation flexible
5. La règle de Taylor pour la conduite du taux d’intérêt nominal
6. Application pratique et débats autour de la règle de Taylor
7. Difficultés à atteindre le taux d’inflation optimal et ses conséquences
8. Coûts économiques de l’inflation
9. Politiques monétaires non conventionnelles et gestion de la trappe à liquidité
10. Politique monétaire et stabilité financière : enjeux et outils
11. Tableau de bord des grandes banques centrales en 2024 : cibles, taux et bilans
12. Objectifs et évolution des stratégies de politique monétaire depuis la Grande Modération

📖 1. Convergence des stratégies des banques centrales vers la cible d’inflation

🔑 Notions clés & Définitions

• La Grande Modération : Période allant de 1984 à 2007 pendant laquelle la volatilité du PIB américain a été réduite de moitié par rapport aux décennies précédentes et l’inflation est restée stable.
• Cible d’inflation : Repère de politique monétaire utilisé par les banques centrales pour guider leur action vers un niveau d’inflation stable et faible.
• Stabilité des prix : (2024) Bilan / PIB Mandat Fed (USA) 2% (PCE) 5,25–5,50% ≈ 30% Emploi + Prix BCE (Zone euro) 2% (IPCH) 4,50% ≈ 45% Stabilité des prix Banque d’Angleterre 2% (CPI) 5,25% ≈ 35% Emploi + Prix Banque du Japon 2% 0–0, 1% ≈ 127% Stabilité des prix Banque nationale suisse 0–2% 1,50% ≈ 100% Stabilité des prix Sources : Fed, BCE, BoE, BoJ, BNS – Rapports annuels 2024.

📝 Points essentiels

• Avant la crise, les banques centrales ont convergé vers une stratégie fondée sur une cible d’inflation.
• Cette stratégie repose sur deux principes : l’objectif principal de la politique monétaire est de maintenir une inflation faible et stable.
• Pour atteindre cet objectif, la banque centrale fixe le taux d’intérêt qu’elle contrôle directement en fonction des évolutions de l’inflation et de l’activité économiques.
• L’objectif principal de la politique monétaire est le maintien d’un niveau d’inflation stable et faible.

💡 À retenir

Avant la crise, les banques centrales ont convergé vers une stratégie fondée sur une cible d’inflation.

📖 2. Réexamen de la politique monétaire après la crise de 2008

🔑 Notions clés & Définitions

• Politiques monétaires non conventionnelles : Ensemble d’instruments mobilisés lorsque les taux d’intérêt ont atteint leur plancher, afin d’influer sur l’activité par d’autres canaux que la politique monétaire conventionnelle.
• Introduction La conduite : Intitulé de partie du chapitre qui introduit la conduite de la politique monétaire et le réexamen opéré après la crise.

📝 Points essentiels

• La crise de 2008 a remis en cause le consensus antérieur sur la politique monétaire.
• La crise a relancé la question de la trappe à liquidité et de l’usage d’instruments autres que le taux d’intérêt lorsque ce plancher est atteint.

💡 À retenir

La crise de 2008 a remis en cause le consensus antérieur sur la politique monétaire.

📖 3. La divine coïncidence entre inflation et chômage : limites et tensions en présence de chocs

🔑 Notions clés & Définitions

• Cibles d’inflation : Objectif de politique monétaire consistant à viser un taux d’inflation donné à moyen terme, autour de 2 % pour la BCE, la Fed et la BoE.
• Chocs d’offre : Perturbations comme une hausse du pétrole ou un choc de productivité qui créent une tension entre les objectifs d’inflation et de chômage.

📝 Points essentiels

• La divine coïncidence signifie que stabiliser l’inflation suffit alors à stabiliser l’emploi.
• Le résultat tient seulement sous des hypothèses très restrictives : absence de rigidités réelles et chocs uniquement de demande.
• En présence d’un choc d’offre, contenir l’inflation implique d’accepter plus de chômage, tandis que réduire le chômage implique d’accepter plus d’inflation.

💡 À retenir

La coïncidence entre inflation et emploi n’est qu’un cas particulier fragile. Dès qu’un choc d’offre intervient, la banque centrale doit arbitrer entre inflation plus élevée et chômage plus élevé.

📖 4. Limites de la relation de Phillips et adoption d’une cible d’inflation flexible

🔑 Notions clés & Définitions

• Cible d’inflation flexible :

  • John Taylor (Université de Stanford) a suggéré une règle à la BC pour atteindre cette cible, la règle de Taylor i

• Relation de Phillips : Pour le vérifier, regardons de près la relation de Phillips : πt = πe t − α(ut − un) (

📝 Points essentiels

• La relation de Phillips ne se vérifie pas toujours exactement.
• La banque centrale ne peut pas toujours obtenir le taux d’inflation souhaité sur le court terme.
• Toutes les banques centrales ont adopté une cible d’inflation flexible.

💡 À retenir

La relation de Phillips ne se vérifie pas toujours exactement.

📖 5. La règle de Taylor pour la conduite du taux d’intérêt nominal

🔑 Notions clés & Définitions

• Et stabilité financière La règle de Taylor : Règle de réaction proposée par John Taylor pour aider la banque centrale à atteindre sa cible d’inflation en fixant le taux d’intérêt nominal à partir de l’écart d’inflation et de l’écart de chômage.
• Taux d’intérêt nominal visé : Niveau de taux d’intérêt nominal de référence noté i∗ dans la règle, fixé à 4 % dans la calibration originale de Taylor.
• Output gap : Écart de production défini par y = (Y − Yn)/Yn, utilisé dans la formulation de Taylor qui remplace l’écart de chômage.

📝 Points essentiels

• La banque centrale n’ayant pas l’inflation sous son contrôle direct, la question est donc de savoir comment atteindre la cible d’inflation.
• John Taylor a suggéré une règle à la banque centrale pour atteindre cette cible, la règle de Taylor i = i∗ + a(π − π∗) − b(ut − un).
• Dans la formulation de Taylor, le taux d’intérêt nominal réagit positivement à l’écart d’inflation et négativement à l’écart de chômage.
• La calibration originale de Taylor retient a = 0,5 pour la réaction à l’inflation et b = 0,5 pour la réaction au chômage.
• La formulation en output gap s’écrit i = π + r∗ + 0,5(π − π∗) + 0,5y, avec y = (Y − Yn)/Yn.
• • L’inflation est supérieure à la cible d’inflation ?

💡 À retenir

La banque centrale n’ayant pas l’inflation sous son contrôle direct, la question est donc de savoir comment atteindre la cible d’inflation.

📖 6. Application pratique et débats autour de la règle de Taylor

🔑 Notions clés & Définitions

• Taux d’inflation optimal : Niveau d’inflation visé dans le document, présenté comme un objet de débat et d’évaluation de la politique monétaire.

📝 Points essentiels

• La règle de Taylor sert à interpréter les choix de politique monétaire en fonction des écarts d’inflation et de chômage.
• Les débats portent sur l’amélioration de la règle et sur la question de son application stricte.
• Blanchard et al. (2010) soutiennent que les banques centrales qui ont bien appliqué la règle de Taylor sont celles qui ont le mieux géré la Grande Modération.

💡 À retenir

La règle de Taylor est à la fois un outil d’évaluation des banques centrales et un point de départ pour des controverses pratiques. Le document l’emploie aussi pour discuter des préférences des banquiers centraux et de la gestion de la stabilité financière.

📖 7. Difficultés à atteindre le taux d’inflation optimal et ses conséquences

🔑 Notions clés & Définitions

• Et stabilité financière Le taux d’inflation optimal : Niveau d’inflation choisi par la banque centrale qui détermine le taux de croissance de la masse monétaire.

📝 Points essentiels

• L’objectif d’une inflation proche de, mais inférieure à, 2 % de la BCE n’a été atteint qu’une seule fois depuis 2013.
• L’échec répété à maintenir l’inflation au niveau désiré pose la question de la gravité de cet écart.
• La difficulté à atteindre le taux d’inflation optimal renvoie à la capacité réelle de la banque centrale à stabiliser durablement l’inflation.
• • Cet échec répété à maintenir l’inflation au niveau désiré est-il grave ?

💡 À retenir

L’enjeu n’est pas seulement de fixer une cible d’inflation, mais de parvenir à la tenir de façon répétée. Le fait que la BCE n’ait atteint son objectif qu’une seule fois depuis 2013 souligne cette difficulté.

📖 8. Coûts économiques de l’inflation

🔑 Notions clés & Définitions

• Variabilité de l’inflation : Fluctuation de l’inflation à laquelle les obligations indexées apportent une réponse.

📝 Points essentiels

• Les shoe-leather costs peuvent être assez forts pendant les périodes d’hyperinflation, mais ils restent faibles avec une inflation de l’ordre de 4 %.
• Les distorsions fiscales viennent de l’imposition des plus-values qui dépend de la variation du prix de l’actif entre l’achat et la revente.

💡 À retenir

L’inflation a plusieurs coûts distincts, et certains deviennent surtout importants quand l’inflation est très élevée. À l’inverse, avec une inflation d’environ 4 %, les coûts en chaussures restent faibles.

📖 9. Politiques monétaires non conventionnelles et gestion de la trappe à liquidité

🔑 Notions clés & Définitions

• Lecture : Indication de lecture d’un graphique montrant que la règle de Taylor prescrivait des taux négatifs en 2009–2013 et en 2020, ce qui est impossible en politique conventionnelle et justifie le recours aux politiques non conventionnelles.
• Trappe à liquidité : Situation dans laquelle les taux d’intérêt nominaux ne peuvent plus diminuer, ce qui oblige la politique monétaire à chercher d’autres instruments que le taux d’intérêt.
• Quantitative tightening : Réduction du bilan d’une banque centrale, engagée depuis 2022–2023 par la BCE et la Fed.
• Politiques monétaires non conventionnelles : Ensemble de mesures utilisées lorsque la politique conventionnelle atteint ses limites, comprenant notamment l’achat d’autres actifs, l’élargissement des possibilités de refinancement des banques et l’assouplissement quantitatif.

📝 Points essentiels

• La règle de Taylor peut prescrire des taux négatifs en période de crise, ce qui est impossible en politique conventionnelle.
• La trappe à liquidité est le contexte central dans lequel la politique monétaire doit chercher d’autres instruments que le taux d’intérêt.
• Le bilan de la Banque du Japon dépasse 127 % du PIB, reflet de décennies de QE.
• La BCE et la Fed ont commencé à réduire leur bilan depuis 2022–2023, ce qui correspond à un quantitative tightening.
• • En trappe à liquidité, la politique monétaire peut-elle utiliser d’autres instruments que le taux d’intérêt ?

💡 À retenir

La trappe à liquidité est le contexte central dans lequel la politique monétaire doit chercher d’autres instruments que le taux d’intérêt.

📖 10. Politique monétaire et stabilité financière : enjeux et outils

🔑 Notions clés & Définitions

• Prix des actifs : Valeurs des actifs dont l’évolution a conduit les macroéconomistes et les banquiers centraux, après la crise, à réexaminer la politique monétaire.
• Stabilité financière : Principaux instruments macroprudentiels Instrument Définition Objectif Ratio LTV Montant emprunté / Va- leur du bien ≤ 80% Limiter la prise de risque immobilier Ratio LTI Endettement / Revenu ≤ 4–5× Protéger les ménages Coussin contra- cyclique (CCyB) 0–2,5% d

📝 Points essentiels

• Ce réexamen porte notamment sur la question de savoir si les banques centrales doivent se préoccuper de l’évolution des prix des actifs et des risques dans le secteur financier.
• La crise a relancé la question de savoir si les banques centrales doivent se préoccuper de l’évolution des prix des actifs.

💡 À retenir

Ce réexamen porte notamment sur la question de savoir si les banques centrales doivent se préoccuper de l’évolution des prix des actifs et des risques dans le secteur financier.

📖 11. Tableau de bord des grandes banques centrales en 2024 : cibles, taux et bilans

🔑 Notions clés & Définitions

• Mécanisme de Supervision Unique (MSU) : Dispositif de l’Union bancaire européenne par lequel la BCE supervise directement les ≈ 110 banques « significatives » de la zone euro.
• Banque d’Angleterre : Banque centrale du Royaume-Uni qui vise 2 % d’inflation CPI et maintient en 2024 un taux directeur de 5,25 %, avec un bilan d’environ 35 % du PIB.
• Banque du Japon : Banque centrale japonaise qui vise 2 % d’inflation et maintient en 2024 un taux directeur de 0 à 0,1 %, avec un bilan d’environ 127 % du PIB.
• Grandes banques centrales : Ensemble des banques centrales comparées dans le tableau de bord 2024 selon leur cible d’inflation, leur taux directeur et la taille de leur bilan rapportée au PIB.

📝 Points essentiels

• La Banque nationale suisse vise une inflation de 0 à 2 % et maintient en 2024 un taux directeur de 1,50 %, avec un bilan d’environ 100 % du PIB.
• La Fed vise 2 % d’inflation PCE et maintient en 2024 un taux directeur de 5,25 à 5,50 %, avec un bilan d’environ 30 % du PIB.

💡 À retenir

La Banque nationale suisse vise une inflation de 0 à 2 % et maintient en 2024 un taux directeur de 1,50 %, avec un bilan d’environ 100 % du PIB.

📖 12. Objectifs et évolution des stratégies de politique monétaire depuis la Grande Modération

🔑 Notions clés & Définitions

• Grande Modération : Période allant de 1984 à 2007 pendant laquelle la volatilité du PIB américain a été réduite de moitié par rapport aux décennies précédentes et l’inflation est restée stable.
• Croissance de la masse monétaire nominale : Taux de croissance de la masse monétaire exprimé en valeur nominale, qui constituait jusqu’aux années 1980 la cible choisie par les banques centrales.
• Politique monétaire : Deux explications : (i) une meilleure politique monétaire (Bernanke, 2004) ;

📝 Points essentiels

• La politique monétaire poursuit deux objectifs : maintenir une inflation faible et stable, et stabiliser la production à son niveau potentiel.
• La Grande Modération a été expliquée soit par une meilleure politique monétaire, soit par une réduction des chocs structurels.
• La crise de 2008 a remis en cause le consensus issu de la Grande Modération.
• La BC peut annoncer un objectif de croissance de la masse monétaire ou une fouchette de croissance.
• (ii) une réduction des chocs structurels.

💡 À retenir

La politique monétaire poursuit deux objectifs : maintenir une inflation faible et stable, et stabiliser la production à son niveau potentiel.

🧩 Compléments de couverture

1. La stratégie de ciblage de l’inflation repose sur deux principes : stabilité et faiblesse de l’inflation, puis fixation du taux d’intérêt contrôlé par la banque centrale en fonction de l’inflation et de l’activité.
2. La crise de 2008 a conduit à un réexamen de la politique monétaire, notamment à cause de la trappe à liquidité.
3. Le document pose explicitement la question de la prise en compte du prix des actifs et des risques financiers par les banques centrales.
4. La divine coïncidence est définie comme le fait que stabiliser l’inflation suffit à stabiliser l’emploi.
5. Le résultat de divine coïncidence ne tient que sous des hypothèses très restrictives : absence de rigidités réelles et chocs uniquement de demande.
6. En présence de chocs d’offre, la banque centrale doit arbitrer entre inflation et chômage : contenir l’inflation augmente le chômage, réduire le chômage augmente l’inflation.
7. Dans la calibration originale de Taylor, le taux d’intérêt nominal visé est de 4 %, soit 2 % de taux réel naturel plus 2 % de cible d’inflation.
8. Blanchard et al. (2010) concluent que les banques centrales qui ont bien appliqué la règle de Taylor ont le mieux géré la Grande Modération.
9. Les économistes distinguent quatre coûts de l’inflation : coûts en chaussures, distorsions fiscales, illusion nominale et variabilité de l’inflation.
10. Les distorsions fiscales viennent de l’imposition des plus-values, dépendante de la variation du prix de l’actif entre achat et revente.
11. En Europe, Gambetti & Musso (2017) estiment que l’APP de la BCE a augmenté le PIB de la zone euro de ≈ 1,5 pts et l’inflation de ≈ 0,8 pt sur 2015–2016.
12. Lecture : La règle de Taylor prescrivait des taux négatifs en 2009–2013 et en 2020 – ce qui est impossible en politique conventionnelle, justifiant le recours aux politiques non conventionnelles.
13. Exemple : la stagflation des années 1970 ou le choc énergétique de 2022 (inflation > 8% + récession).
14. Sources : Fed, BCE, BoE, BoJ, BNS – Rapports annuels 2024. Note : Le bilan de la Banque du Japon dépasse 127% du PIB, reflet de décennies de QE.
15. Mécanisme de Supervision Unique (MSU) : la BCE supervise directement les ≈ 110 banques “significatives” de la zone euro 2.
16. Efficacité du QE : Krishnamurthy & Vissing-Jorgensen (2011) montrent que QE1 a réduit les spreads des MBS de ≈ 100 pb et les taux longs de 30–100 pb.
17. Mécanisme de Résolution Unique (MRU) : autorité unique de résolution, fonds de résolution de 55 MdsC (alimenté par les banques) 3.
18. D’autres programmes, QE2 et QE3, ont été introduits en novembre 2010 et en septembre 2012 pour acheter des bons du Trésor et des titres associés à des prêts immobiliers.

📅 Repères chronologiques

📊 Tableaux de Synthèse

Banques centrales en 2024

Coûts et limites de la politique monétaire

⚠️ Pièges & Confusions Fréquentes

1. Confondre la divine coïncidence avec une règle générale alors qu’elle dépend d’hypothèses très restrictives.
2. Croire que la relation de Phillips permet toujours d’obtenir exactement le taux d’inflation souhaité à court terme.
3. Oublier qu’en présence d’un choc d’offre, la banque centrale doit arbitrer entre inflation plus élevée et chômage plus élevé.
4. Assimiler la règle de Taylor à un taux fixé mécaniquement alors qu’elle est une règle de réaction fondée sur les écarts d’inflation et de chômage.
5. Penser que les taux négatifs prescrits par la règle de Taylor sont applicables en politique conventionnelle.
6. Réduire les coûts de l’inflation aux seuls shoe-leather costs alors que le document distingue aussi distorsions fiscales, illusion nominale et variabilité de l’inflation.
7. Confondre quantitative easing et quantitative tightening : le premier augmente le bilan, le second le réduit.

✅ Checklist Examen

1. Situer la Grande Modération entre 1984 et 2007.
2. Expliquer la convergence des banques centrales vers une cible d’inflation avant la crise.
3. Rappeler que la crise de 2008 a remis en cause le consensus antérieur.
4. Définir la divine coïncidence et ses limites en cas de chocs d’offre.
5. Montrer que la relation de Phillips n’est pas toujours vérifiée exactement.
6. Décrire la règle de Taylor comme une règle de réaction sur inflation et chômage.
7. Retenir que la calibration originale de Taylor fixe i* à 4 %.
8. Connaître les quatre coûts de l’inflation mentionnés dans le document.
9. Expliquer pourquoi la trappe à liquidité conduit à utiliser des politiques non conventionnelles.
10. Distinguer QE et quantitative tightening dans l’évolution récente des bilans.
11. Comparer les cibles, taux et bilans des grandes banques centrales en 2024.